“
دست کم از بحث مقدار بهینه پول فریدمن(۱۹۶۹)، اقتصاددانان دریافتند که به هیچ وجه اقتصاد مجبور به تحمل چنین هز ینه ای نخواهد بود. چنانچه سیاست پولی به گونه ای باشد که نرخ بهره اسمی روی دارایی های بدون مخاطره را به صفر برساند، که به قاعده فر یدمن موسوم است، در آن صورت جریمه ای بر دارایی های پولی بدون بهره وضع نمی شود. فریدمن(۱۹۶۹) بیان میکند که مقدار بهینه پول در سطحی به دست میآید که با تعدیلات نرخ تنزیل و به تبع آن قیمت، نرخ بهره اسمی برابر صفر شود. از نظر وی بهینه اجتماعی جایی است که فایده نهایی اجتماعی از نگهداری آخرین واحد پول با هزینه نهایی اجتماعی آن برابر باشد؛ چون هزینه تولید آخرین واحد پول برای اجتماع صفر است، بنابرین فایده نهایی اجتماعی از نگهداری پول یا نرخ بهره اسمی باید صفر باشد. پس در چنین نظام سیاستی نرخ تورم با منفی نرخ بهره واقعی برابر خواهد شد؛ زیرا نرخ بهره اسمی برابر با مجموع نرخ بهره واقعی و نرخ تورم است. در حقیقت نرخ تورم بهینه از دید قاعده فریدمن باید منفی باشد تا بتواند افزایش بهره وری اقتصاد را منعکس کند. فریدمن(۱۹۶۹) نشان داد که فایده اجتماعی اعمال این قاعده پولی افزایش ۳ درصدی تولید ناخالص داخلی آمر یکا خواهد بود(تقوی و صفرزاده، ۱۳۸۹).
اما مطالعات بعدی نشان دادند که در شرایط تورمی مردم آن سطحی از پول را که سازگار با قاعده پولی فریدمن باشد، تقاضا نمی کنند. ایراد اساسی ا ین قاعده این است که صرفاً برای الگوهایی صادق است که پول کاملاً خنثی باشد، در حالی که در الگوهایی که پول کاملاً خنثی نیست؛ افزایش نرخ خلق پول در نرخهای تورم مثبت هم میتواند فواید رفاهی ایجاد کند. این ادعا را سامرز(۱۹۸۱) مورد آزمون قرار داده و تأیید کردهاست. این استدلال با گسترش الگو های اقتصادی در دهه های اخیر تقویت شده است. این الگوها نشان دادهاند که در وضعیت تعادل پایدار یک رابطه مثبت بین تورم و انباشت سرمایه برقرار است. وقتی این اثر(که معمولاً به اثر توبین مشهور است)؛ بروز پیدا میکند در شرا یط تعادل پایدار نرخ سریع رشد پول دو گونه اثر مخالف بر رفاه از خود نشان میدهد: یک اثر مثبت درآمدی به تبع افزایش منابع افراد در طول زندگی و یک اثر منفی جانشینی به دلیل انحراف در تصمیم نهایی مردم. در نر خ های پایین رشد پول، اثر درآمدی بر اثر جانشینی غالب است؛ هر چند در نر خ های بالای رشد پول ممکن است اثر خالص منفی باشد(راکوسکی و همکاران، ۲۰۰۸).
۲-۷) دلایل واکنش های متفاوت بازار
در مورد واکنش های متفاوت بازار در برابر اطلاعات مبتنی بر هزینه های تاریخی چندین دلیل ارائه شده است ما به ترتیب، برخی از این ها را بررسی می نماییم.
۲-۷-۱) بتا
هر قدر ترتیب یا توالی بازدهی های مورد انتظار آینده شرکت پر ریسک تر باشد، در صورت ثابت ماندن سایر عوامل، از نظر سرمایه گذار ریسک گریز آن ارزش کمتری خواهد داشت. برای سرمایه گذاری که در انواع گوناگون دارایی ها سرمایه گذاری می کند بتا معیاری است برای محاسبه ریسک. از آنجا که سرمایه گذاران اطلاعات جاری را شاخص قدرت سودآوری و بازدهی های آینده می دانند، هر قدر این بازدهیهای آینده پر ریسک تر باشد، واکنش سرمایه گذاران در برابر مبلغ مشخصی از سود خالص غیر منتظره کمتر خواهد بود.
برای مثال، سرمایه گذاری را در نظر آورید که تصمیمات بخردانه میگیرد، ریسک گریز است و تابع مطلوبیت وی با توجه به ارزش مورد انتظار افزایش و با توجه به ریسک بازده پرتفوی وی کاهش مییابد. فرض کنید، این سرمایه گذار از این موضوع آگاه می شود که یک پرتفوی متشکل از سهام به تازگی خبر خوبی درباره سود خالص اعلام کردهاست، او در نرخ بازده مورد انتظار این دسته از اوراق بهادار تجدید نظر (در جهت مثبت) می کند و تصمیم میگیرد مقدار بیشتری از این سهام را خریداری نماید. ولی اگر این دسته از اوراق بهادار دارای بتای بالایی باشد، ریسک این پرتفوی افزایش خواهد یافت. در نتیجه این سرمایه گذار مقدار زیادی از این اوراق بهادار نخواهد خرید(در مقایسه با زمانی که بتای آن پایین باشد). در واقع، با توجه به تقاضای سرمایه گذار در مورد اوراق بهاداری که خبر خوب اعلام کند، بتا همانند یک ترمز عمل می کند. از آنجا که همه سرمایه گذاران آگاه که تصمیمات را به روش بخردانه اتخاذ می نمایند و ریسک گریز هستند بدین گونه می اندیشند، در صورتی که سایر عوامل ثابت بمانند، هر قدر بتای اوراق بهادار بالاتر باشد، تقاضا برای سهام شرکتی که خبر خوب اعلام نماید، کمتر خواهد بود. بدیهی است، تقاضای پایین به معنی کند شدن آهنگ افزایش قیمت بازار و بازده سهم (در واکنش به خبر خوب) است، که در نتیجه ضریب واکنش نسبت به اطلاعات کاهش مییابد. (فان و همکاران[۱۳]، ۲۰۱۰)
کالینز و کوتاری[۱۴] (۱۹۸۹) و ایستن و زمیژوزکی[۱۵] (۱۹۸۹) در سایه تحقیقات تجربی به این نتیجه رسیدند که اوراق بهادار با بتای بالا دارای ضریب و اکنش در برابر اطلاعات کمتر هستند.
۲-۷-۲) ساختار سرمایه
شرکت هایی که دارای اهرم مالی(وام) زیاد هستند، افزایش در سود خالص (پیش از بهره) موجب تقویت و افزایش ایمنی اوراق قرضه و سایر بدهی های شرکت می شود، به گونه ای که خبرهای خوب مربوط به سود خالص مورد استقبال دارندگان اوراق قرضه (و نه سهامداران) قرار میگیرد؛ از این رو، ضریب واکنش در برابر سود خالص برای شرکت هایی که وام های سنگین دارند در مقایسه با شرکت هایی که بدون بدهی میباشند (در صورت ثابت ماندن سایر عوامل) کمتر است. همچنین دالی وال، لیو فارگر (۱۹۹۱) و بیلینگز (۱۹۹۹) در تحقیقات خود به این نتیجه رسیدند که شرکت هایی با وام سنگین تر دارای ضریب واکنش در برابر سود خالص پایین تر و همچنین در شرکت هایی که نسبت بدهی ها به حقوق صاحبان سهام بالاتر بود ضریب واکنش در برابر سود خالص پایین تر بود. هنگام بحث درباره اثر بالا رفتن فرصت مربوط به ضریب واکنش در برابر سود خالص یادآور میشویم؛ شرکت هایی که دارای رشد بالای سود خالص هستند، مشاهده خواهند کرد که نگرانی بازار نسبت به ریسک ورشکستگی کاهش مییابد، زیرا رشد سود خالص موجب افزایش ایمنی اوراق قرضه منتشر شده خواهد شد. اگر وضع بدین گونه باشد رشد بالای سود خالص (ونه وام اندک) موجب می شود شرکت هایی که دارای وام اندک هستند یا هیچ بدهی ندارند شاهد بالا رفتن ضریب واکنش در برابر سود خالص باشند. با وجود این، بیلینگز به این نتیجه رسید، هنگامی که رشد سود خالص کنترل شود، ضریب واکنش در برابر سود خالص، کماکان با اهرم مالی (وام) رابطه معکوس دارد. (کاسنیک و مک نیکول[۱۶]، ۲۰۰۲)
۲-۷-۳) تداوم اخبار
“